深耕以太网交流芯片近二十年，产品链条完善。盛科网络（苏州）有限公司 成立于 2005 年 1 月，深耕交流芯片行业二十余年，积累丰富行业 Know-how，逐 渐发展为海内领先的以太网交流芯片设计企业，于 2023 年正式上岸科创板。公司 产品包括交流机芯片及芯片模组、PHY 芯片、园区及数据中央交流机等，覆盖接 入层、汇聚层和核心层的以太网交流机产品，目前已具备 16 核心高性能架构技能， 并已将 4 核心技能、8 核心技能在 12.8Tbps 及 25.6Tbps 的高端旗舰芯片产品中成 功运用。
立足于以太网交流芯片领域，公司供应以太网交流芯片模组和定制化产品解 决方案。公司深耕以太网交流芯片领域的研发、设计和发卖，现已形成丰富的以 太网交流芯片产品序列，覆盖从接入层到核心层的以太网交流产品，自研以太网 交流芯片已进入新华三、锐捷网络、迈普技能等海内主流网络设备商的供应链； 在自研以太网芯片的根本上供应芯片模组，同时为行业客户供应定制化做事，提 供定制化产品办理方案。此外，公司供应少量以白盒以太网交流机为主的终端产 品，紧张面向企业网络、运营商网络、数据中央网络和工业网络等场景需求。
采取 Fabless 模式，公司专注于产品的研发、设计和发卖环节。以太网交流芯 片业务方面，公司采取 Fabless 商业模式，将晶圆的生产、封装和测试等制造流程 等环节交给第三方互助厂商完成。公司以采购芯片量产代工模式为主，向美满及创 意电子等供应商采购以太网交流芯片，由量产代工的供应商折衷供应部分后端设计、 晶圆代工等做事，并终极交付成品芯片。 公司在芯片业务的根本上，将业务范围延伸至芯片模组和交流机环节。公司 以自研芯片为根本，将模组或以太网交流机整机的生产制造环节委托予硬件加工商 进行，生产得到成品芯片模组或以太网交流机后，通过直销或经销办法出售。
公司股权构造较为分散，核心团队持股较高。截至 2024 年 3 月 31 日，中国 振华电子、中电金投和中国电子信息互为同等行动人，合计持有公司 30.14%股份， 为公司第一大股东；国家集成电路家当投资基金持有公司 19.60%股份； Centec Networks、苏州君脉和嘉兴涌弘贰号均为总经理孙剑勇掌握的主体，互为同等行 动人，合计持有公司 17.54%股份，公司无控股股东和实际掌握人。
公司核心管理团队专业能力较强，行业履历丰富。核心管理职员曾在行业内多家 头部公司担当网络干系工程师，具备丰富产品研发履历。公司总经理孙剑勇曾就职 于 Fore Systems、思科、Greenfield 多家网络干系公司；副总经理郑晓阳曾就职于LSI Logic、思科、Vivace Networks、Greenfield 多家网络干系公司；公司副总经理 古陶曾就职于 MRV Communications、Spirent Communications；公司芯片设计部高 级总监许俊曾任复兴通讯株式会社研发工程师、主任工程师，行业背景浓厚。
1.2、 公司营收稳步增长，持续进行研发投入
公司近年来营收稳步增长，归母净利润表现承压。2019-2023 年，公司总营收 由 1.92 亿元增长至 10.37 亿元，年复合增速达 52.53%，紧张是海内市场对以太网交 换芯片需求兴旺所致；2018-2023 年，受到研发投入较大且毛利率颠簸等成分的影 响，公司尚未实现盈利，2022 年后，公司归母净利润持续改进，亏损持续收窄。 2024 年第一季度公司实现总营收 2.54 亿元，同比减少 13.61%，环比增长 58.80%，紧张是部分客户在 2023 年上半年加大提货力度，2023Q1 营收颠簸性较高 所致，2024 年起逐步回归正常节奏。2024 年第一季度公司实现归母净利润-606.88 万元，同比减少 138.73%，环比增长 90.37%，紧张是公司为知足下贱客户对产品性 能及规格丰富度哀求，加大对新产品的研发投入，归母净利润表现承压。
以太网交流芯片业务营收占比不断提升，高端芯片有望带动古迹持续增长。分 业务来看，公司紧张以太网交流芯片业务为主，别的分别因此太网交流芯片模组、 以太网交流机和定制化办理方案做事。2023 年公司以太网交流芯片业务实现营收 7.92 亿元，同比增长 60.58%，占总营收 76.30%，我们认为紧张是市场需求兴旺， 公司持续丰富产品矩阵，单价较高的高端核心芯片产品持续放量所致；以太网交流 芯片模组实现营收 1.51 亿元，同比增长 1.78%，占总营收 14.52%，交流芯片模组 紧张面向对交流产品具有定制化需求的客户，需求较为稳定；以太网交流机实现营 收 0.90 亿元，同比减少 20.30%，占总营收 8.67%；定制化办理方案做事实现营收 0.05 亿元，占比较低。交流芯片产品开拓及生命周期较长、下贱运用导入上量较慢， 我们认为当前部分高速率芯片已开始量产，随着高端交流芯片持续放量，有望持续 带动古迹增长，进而支撑公司较高研发投入。
外洋营收持续增长，环球化布局进展顺利。分地区来看，海内市场仍是公司营 收的紧张来源，2023 年海内地区营收实现 7.34 亿元，同比增长 28.38%，占总营收 70.75%；外洋业务营收占比从 2019 年的 11.08%提升至 2023 年的 29.25%，2023 年 实现外洋营收 3.03 亿元，同比增长 55.00%，外洋发卖地区紧张为位于中国喷鼻香港的 经销商以及韩国等地区，环球化布局进展顺利。
公司整体毛利率水平近年来有所下滑，产品规模上量后毛利率有望改进。公司 2018-2023 年毛利率水平有所下滑，从 2018 年的 58.05%低落至 36.26%，紧张由于 毛利率相对偏低的以太网芯片业务营收占比持续提升所致。分业务来看，2019-2023 年，（1）主营业务以太网交流芯片业务毛利率呈低落趋势，2021 年毛利率有所回升 紧张是 GoldenGate 系列规模放量后规模效应导致采购本钱低落所致，2023 年毛利 率有所下滑紧张是部分毛利率较低的交流芯片产品放量，导致产品发卖构造变革， 以及上游国际供应链偏紧导致部分芯片产品毛利率颠簸所致；（2）以太网交流芯片 模组整体毛利率水平较高，总体坚持在 60%以上，紧张由于芯片模组产品具有定制 化特性，单次订单量较少、均匀售价水平较高，2021 年毛利率有所下滑，紧张是低 毛利经销模式发卖占比增长所致，2023 年毛利率水平较为稳定；（3）以太网交流机 业务毛利率水平较为稳定，总体坚持在 55%旁边，2021 年毛利率水平同比上升 3.34 个百分点，紧张是产品构造变革所致；（4）定制化办理方案业务紧张基于芯片及设 备进行定制化开拓做事，毛利率水平较高，营收规模较小，对综合毛利率影响较小。 2024 年一季度公司实现综合毛利率 37.94%，同比增长 7.30 个百分点，我们认 为随着公司不断丰富产品矩阵，新产品逐渐上量规模效应导致本钱端低落，公司综 合毛利率水平有望持续回升。
下贱生态逐渐稳固，有望实现扭亏。2020 年以来公司持续处于亏损状态，紧张 因此太网交流芯片及配套产品较为繁芜、研发难度较大且研发周期长，公司持续在 技能研发方面加大投入，从而造成一定亏损，2024 年一季度公司实现净利率-2.39%。 我们认为公司目前虽尚未盈利，但产品已得到多个头部客户认可，下贱运用生态稳 固，以太网交流芯片产品具有开拓及生命周期较长、下贱运用导入和上量较慢等特 点，研发投入所对应的产出会存在一定时延，一旦研发完成，以太网交流芯片市场 运用周期长达 8-10 年，随着自研芯片陆续通过客户认证进入量产阶段，有望收回前 期高额研发投入，逐步实现扭亏。
公司费控能力较强，有效应对市场颠簸和风险。2019-2023 年，公司用度管控 能力良好，发卖用度率和管理用度率持续降落，分别从 2019 年的 11.11%和 13.95% 降落至 2023 年的 3.88%和 5.46%。2024 年一季度，公司实现发卖用度率 3.92%，同 比提升 1.15 个百分点；实现管理用度率 5.61%，同比提升 2.22 个百分点，紧张是营 收端颠簸所致；财务用度为 0.28%，同比降落 1.83 个百分点。总体来看，随着营收 规模持续增长，公司管理和发卖用度率持续低落，费控能力不断提升。 重视研发投入，铸就产品核心壁垒。公司保持较高研发投入强度，2019-2023 年，公司研发用度由 0.95 亿元增长至 3.14 亿元，年复合增长率达到 34.69%，实现 了交流芯片交流容量和端口速率的持续升级。2024 年一季度公司研发用度为 0.93 亿元，同比增长 67.03%，实现研发用度率 36.74%，同比提升 17.74 个百分点。以 太网交流芯片哀求长期的技能和人才积累，公司为不断提升产品丰富度和性能指标， 捉住国产化发展浪潮，缩短与国际产品代际差异，持续加大研发投入，以保持产品 和技能的快速迭代和竞争上风。2023 年，公司最大端口速率达到 800G、交流容量 为 12.8Tbps 及 25.6Tbps 的高端旗舰 Arctic 系列芯片已向客户送样，更高交流容量 芯片已在预研当中，路由交流领悟网络芯片研发项目稳步推进，持续丰富云打算核 心、边缘打算等产品序列。
2、 数据流量强劲驱动，以太网交流机和交流芯片快速发展2.1、 以太网交流机支持多层级数据转发，海内市场处于快速发展阶段
交流机事理及功能。普通二层交流机（Switch）意为“开关”，是一种用于电 (光)旗子暗记转发的网络设备。它基于 MAC 地址进行数据的转发，事情在 OS 七层模型 中的第二层（数据链路层）。普通交流机具有多个端口，每个端口都具备桥接功能， 可以连接一个局域网或一台高性能做事器或事情站。当设备接入交流机时，交流机 会学习设备的 MAC 地址，并将 MAC 地址与端口对应起来，形成一张 MAC 地址表。 在后续的数据传输过程中，交流机根据数据包中的 MAC 地址信息，将数据从对应 的端口发送出去，实现数据的精准转发。 以太网交流设备已支持多个层级的数据转发，网络性能持续提升。早期以集线 器为代表的以太网设备紧张在物理层事情，无法隔绝冲突扩散，网络性能难以提升， 而以太网交流机能够隔绝冲突，持续提升以太网性能。天下上第一台以太网交机最 早于 1989 年面世，经由三十余年的的发展，以太网交流机在转发性能和功能上持 续提升。转发性能方面，以太网交流设备的端口速率从 10M 发展到 800G，单台设 备的交流容量从 Mbps 量级提升至 Tbps 量级。功能方面，以太网交流设备发展至今， 可分为二层交流机、三层交流机和叠加型多业务交流设备。二层交流机和三层交流 机之间的最大差异在于路由功能，叠加型多业务交流设备（四层或更高层）除了实 现二层和三层的业务外，还可具备如防火墙、网关等其他功能。
以太网交流设备能够使不同网络中的设备终端实现互联互通。以太网交流设备 对外供应高速网络连接端口，与主机和网络节点相连接，为接入设备的多个网络节 点供应电旗子暗记通路和业务处理模型。以太网交流设备紧张采取 OSI 模型，可浸染于 物理层、数据链路层、网络层、传输层或者运用层，通过高带宽的背部总线和内部 交流矩阵实现多个端口对之间同一韶光的数据传输和数据报文处理。
二层交流机事情在数据链路层，三层交流机事情在网络层。二层交流机在接管 来自光纤传输的光旗子暗记后，通过光模块进行光电转换，终极将光旗子暗记转换为设备可 理解的数字旗子暗记后，数据包从网络端口进入。PHY 层卖力跨物理连接传输和吸收比 特流，包括编码、多路复用、同步、时钟规复和线路上数据的序列化等，一旦在 PHY 上吸收到有效的比特流，则数据将发送到 MAC 掌握器， MAC 层卖力将比特 流转换为帧/数据包。经由以太网收发器芯片（PHY 芯片）、MAC 掌握器后，进入 以太网交流芯片，基于 MAC 地址进行数据交流；三层交流机/路由器事情在网络层， 能够基于 IP 地址进行转发与路由选择。
以太网交流机芯片因此太网交流机中用于交流处理大量数据及报文转发的专用 芯片，相称于网络方面的 ASIC，部分以太网交流机芯片内部汇合成 MAC 掌握器 和 PHY 芯片。须要传输的数据包由物理端口进入以太网交流芯片后，芯片的解析 器首先对数据包进行字段剖析，为流分类做准备。通过安全检测的数据包进行二层 交流或三层路由，流分类处理器对匹配的数据包作出相应动作，将可以转发的数据 包根据 802.1P 或 DSCP 放到不同行列步队的 buffer 中，调度器根据优先级或 WRR 等算 法进行行列步队调度并实行流分类修正动作，末了从端口发送该数据包。
2.2、 商用交流机芯片快速发展，高速率芯片有望成紧张驱动力
数据流量爆发式增长，海内数据中央市场快速发展。随着 4K/8K 超高清视频、 云游戏、VR/AR、AI 大模型持续向好发展，叠加工业互联网、物联网、车联网增量 设备接入，带来巨大的数据流量需求，据工信部预测，2018-2025 年海内数据流量 年均复合增速将达到 39.17%。数据流量高速增长带来大量数据传输、数据处理需求， 驱动数据中央加速培植，根据信通院数据显示，海内数据中央市场规模由 2017 年 的 512.8 亿元增长至 2022 年的 1900.7 亿元，复合增长率达 29.96%。
交流芯片是交流机的主要组成部分。交流机家当链上游紧张包括芯片、元器件、 光模块、电路板、网络操作系统、电源模块和构造件等元件；中游按照终端运用处 景，可分为无管理交流机、二层管理交流机、三层管理交流机、PoE 交流机、工业 交流机和数据中央交流机等；下贱运用于电信运营、云做事、数据中央等领域。交 换机作为数据中央的网络底座，随着数据中央的持续培植，有望带动数据中央交流 机的需求。
海内以太网交流设备市场处于快速发展阶段。环球以太网交流设备市场发展较 为成熟，根据 IDC、灼识咨询数据预测，2025 年环球以太网交流设备市场规模有望 达到 2112 亿元，2020-2025 年的年复合增长率估量将达到 3.2%。海内以太网交流设 备市场处于快速发展阶段，灼识咨询数据显示，2020 年海内以太网交流设备市场规 模为 343.8 亿元，估量 2025 年市场规模有望达到 574.2 亿元，2020-2025 年均复合 增长率为 10.8%，年均增速大约是环球市场的三倍，海内市场在环球市场的比重有 望从 2020 的 19%提升至 2025 年的 27.2%，占比实现大幅提升。
数据中央以太网交流机紧张客户为云厂商。以太网交流机市场可分为数据中央 交流机市场、园区交流机市场、运营商市场和工业交流机市场，个中，数据中央和 园区交流机市场空间较大。据 650 Group 数据，估量 2024 年环球数据中央和园区以 太网交流机市场规模都将超过 200 亿美元，从下贱客户构造来看，数据中央交流机 客户紧张以北美五大云厂商为主，园区交流机客户紧张为中大型企业。
海内数据中央交流机占比有望持续提升。据中商情报网数据，海内交流机市场 以数据中央交流机为主，2022 年，海内数据中央用以太网交流机收入占比达 47%， 我们认为园区交流机需求受宏不雅观经济发展节奏影响较大，当前需求增长放缓，相反， AIGC 发展迅猛，或将带动数据中央交流机持续放量，占比有望持续提升。从交流 机制造商构造上来看，仍以品牌商自产为主，2021 年海内交流机品牌商占比 68.7%。
以太网交流机紧张由芯片、PCB、光器件、插接件、阻容器件、壳体等组成， 芯片本钱占比达到 32%，包含以太网交流芯片、CPU、PHY、CPLD/FPGA 等， 个中以太网交流芯片和 CPU 是最核心部件。以太网交流芯片专为优化网络运用设 计，是卖力交流处理大量数据和转发报文的专用芯片，芯片内部的逻辑通路由数百 个特性凑集组成，以确保芯片在协同事情的同时保持较强的数据处理能力，架构实 现较为繁芜；CPU 是用于管理登录、协议交互的掌握的通用芯片；PHY 卖力处理 物理层数据。
范例以太网交流芯片紧张由接口模块、内容处理模块、进出口数据包修正模块、 MMU 模块、L2 处理器、L3 处理器、安全模块等模块组成，部分以太网交流机芯片 内部汇合成 CPU、MAC 掌握器和 PHY 芯片。
环球以太网交流芯片的增量紧张来自商用以太网交流芯片，海内商用以太网交 换芯片市场的增量紧张来自数据中央。据灼识咨询数据，2025 年环球以太网交流芯 片市场规模有望达到 434 亿元，2020-2025 年复合增长率为 3.4%，增量紧张来自商 用芯片。由于以太网交流芯片具备较高技能壁垒和较大资金投入，设备厂商很难在 坚持现有体量的同时大规模投入自研芯片研发和高速迭代，导致自用芯片增长缓慢。 根据灼识咨询预测，2025 年环球商用以太网交流芯片估量实现 238.7 亿元规模， 2020-2025 年复合增长率为 5.3%。随着云打算、AI、机器学习的兴起，海内以太网 交流芯片市场迎来发展，估量 2025 年海内商用以太网交流芯片市场规模有望达到 171.4 亿元，紧张受到数据中央市场需求的推动。
以太网交流芯片市场集中度较高，盛科通信是国产商用芯片龙头厂商。以太网 交流芯片领域由于其技能哀求高、客户壁垒和运用以及资金门槛较高，壁垒相对较 高，因此交流芯片市场紧张由少数几家企业所主导，市场集中度较高。据灼识咨询 数据，商用交流芯片市场方面，2020 年外洋厂商博通、美满、瑞昱分别以 61.7%、 20.0%和 16.1%市场份额霸占 97.8%的海内市场份额，交流芯片行业的国产化程度较 低，海内厂商参与者较少，盛科通信以 1.6%份额排名第四，在国产厂商中排名第一。 自用交流芯片方面，思科、华为是海内紧张的自用以太网芯片厂商，分别以 88%、 11%霸占海内自用交流芯片近乎全部份额。
不同带宽的以太网交流芯片适用于不同的下贱运用处景。（1）家用交流机：主 要用于连接路由器，对带宽哀求不高，结合本钱等成分的考量，家用交流机紧张使 用百兆级别带宽的以太网交流芯片。（2）企业交流机：紧张有千兆、万兆两个级别 的选择。千兆交流机组网灵巧，具备全千兆接入及增强的万兆上行端口扩展能力， 能够帮助企业搭建可扩展、易管理的网络平台，常运用于局域网和网络的接入层； 比较千兆交流机，万兆交流机支持更快的速率、更高的背板带宽和包转发率，能够 胜任大型组网须要，常用于城域网和网络的汇聚层。（3）数据中央及运营商交流机： 云打算、物联网的爆发式发展带来海量数据处理需求，数据中央和运营商须要利用 较大带宽的交流机设备，目前常用产品的带宽紧张是 25G、40G、100G、400G 和 800G，未来有望向 1.6T 加速迭代。
25G、100G 以上速率的交流芯片未来有望成为海内商用以太网交流芯片市场 增长的紧张推动力。云打算、大数据、物联网、人工智能技能加速各行业数字化转 型进程，数据流量的传输和处理需求对网络带宽提出更高哀求，以太网高速交流芯 片的需求不断增加，400G 端口有望成为海内下一代数据中央内部主流端口形态， 800G 端口有望在 2024 年大幅放量。根据灼识咨询数据，中国商用万兆及以上以太 网交流芯片市场方面，2020 年盛科通信的发卖额排名第四，霸占 2.3%的市场份额， 未来海内商用 25G 和 100G 以上端口速率以太网交流芯片市场规模有望大幅增加， 估量 2025 年市场规模分别达到 27.9 亿元和 75.9 亿元，市场规模占比分别为 44.2% 和 16.3%。
3、 专注于中高端市场，高研发投入夯实竞争力3.1、 产品矩阵不断丰富，芯片性能加速追赶
公司交流芯片产品专注于中高端市场，支持 100Gbps-2.4Tbps 的交流容量和 100M-400G 的端口速率，适用于企业、运营商、数据中央和工业网络等多种场景。 公司提高产品线丰富度，逐步实现从高端到低端产品，从接入层芯片到核心交流芯 片的全覆盖，个中高端芯片产品专为大规模数据中央、云做事设计，具备较大的交 换容量和较高的端口速率，Arctic 系列芯片已向客户送样；低端产品的交流容量在 30Gbps 以下，紧张做事于工业和中小企业网络，TsingMa.MX 系列产品已实现规模 生产。
高端交流芯片产品布局方面，公司不断缩短与环球龙头的代际差异。2023 年底， 公司对标国际竞品水平，Arctic 系列交流芯片已向客户送样，Arctic 芯片交流容量 可达 25.6Tbps，支持最大 800G 的端口速率，性能比肩博通 Tomahawk 4、美满 Teralynx 8，且具备 EVPN、无损网络、安全互联、榫卯可编程、增强可视化引擎特 性，我们认为，Arctic 系列能够知足大部分海内数据中央网络需求，持续推动在运 营商、政务、金融等行业国产替代进程。
布局白盒交流机，市场空间广阔。公司交流机产品紧张定位中端市场，产品主 要为白盒交流机，供应 240Gbps-4Tbps 的交流容量，最大支持 400G 端口速率，充 分知足不同规模网络的需求。软件层面，公司供应自研 CTCOS 操作系统，交流机 产品同时支持 Sonic 开放网络交流机操作系统，能够确保良好的兼容性和扩展性。 为客户供应灵巧且高性价比的网络设备和定制化办理方案。
3.2、 高强度研发筑牢产品壁垒，已切入多个头部客户供应链
以太网交流芯片行业的技能门槛较高，生命周期较长，具备较强的客户粘性。 以太网交流芯片因其平台型特性，网络设备制造商对芯片性能匹配度、协议同等性 及行业技能标准等关键成分进行严格筛选后，方向于选择 1-2 种芯片方案进行大规 模支配。交流芯片的运用生命周期长达 8-10 年，在选定交流芯片后，网络设备商将 环绕交流芯片展开长期的持续开拓，配置专门的软硬件研发团队、工程师团队等， 改换芯片方案将带来较高的人力和研发本钱，客户对芯片新进入者收受接管性较弱。因 此以太网交流芯片行业具有高度的客户粘性和行业门槛。
公司产品已切入多个头部客户产品供应链。随着公司产品持续升级，产品矩阵 不断丰富，公司 TsingMa.MX 产品已得到新华三、锐捷网络和迈普技能等客户认可， 复兴通讯亦为公司紧张客户。公司充分利用本土化上风扎根海内市场，快速相应和 反馈客户需求，提高用户粘性，公司产品可广泛用于企业网络、运营商网络、数据 中央网络等领域，随着芯片产品持续放量，有望带动公司营收持续增长。 公司在海内市场取得先发上风，未来有望受益国产替代。具备竞争力的以太网 交流芯片常日哀求历经 2-3 代的产品迭代和 5-7 年的研发周期，公司自 2005 年景立 以来一贯投身于以太网交流芯片研发，通过持续的高强度研发投入，公司积累了行 业丰富 know-how 和强大的人才储备，具备较为完好的以太网交流芯片产品线，在 商用以太网交流芯片国产厂商中份额第一，取得先发上风，未来有望充分受益于国 产化替代浪潮。
持续进行高强度研发投入，产品技能不断升级。公司重视研发投入，截至 2022 年底，中高端 Arctic 系列芯片已累计投入研发用度 1.58 亿元，2023 年底，公司已 具备 16 核心高性能架构技能，并已将 4 核心技能、8 核心技能在 12.8Tbps 及 25.6Tbps Arctic 芯片产品中成功运用，Arctic 系列芯片已向客户送样，更高交流容量 芯片已在预研当中，有望持续拓宽产品线深度。2024 年一季度公司研发用度为 0.93 亿元，同比增长 67.03%，实现研发用度率 36.74%，同比提升 17.74 个百分点。截 至 2023 年底，公司研发职员数量达到 371 人，同比增长 8.80%，研发职员占比及平 均薪资持续提升，公司持续加大研发投入，有望保持技能领先上风和市场份额上风， 缩小产品代际差异。
此为报告精编节选，报告PDF原文：《盛科通信(688702)公司首次覆盖报告：海内稀缺的以太网交流芯片龙头，国产替代空间广-开源证券[蒋颖]-20240715【29页】》报告来源：【代价目录】
