Rambus 是环球领先的互连类芯片与硅 IP 办理方案供应商，面向人工智能、数据中 心、汽车等多个领域，致力于为客户供应低延迟、低功耗、高可靠性的芯片办理方案。 得益于强大的技能上风和行业的高竞争壁垒，公司已成为环球仅有的三家内存接口芯片 供应商之一，其余两家分别是澜起科技和瑞萨（原 IDT）。 Rambus 紧张产品包括内存接口芯片、内存接口 IP 及安全 IP 方案。（1）内存接口芯 片：公司深耕行业多年，实现从初代产品到最新一代 DDR5 产品的完全覆盖，目前在售 产品包括业界领先的 DDR4 和 DDR5 系列芯片组；（2）高速接口 IP：公司供应业界领 先的互连和接口 IP，包括完全的子系统办理方案、数字掌握器和 PHY IP，适用于 PCIe、 CXL、HBM、GDDR 和 DDR 标准；（3）安全 IP：支持数据中央、做事器中静态数据、 动态数据的加密，为客户供应硬件级的安全 IP 方案。这些产品和方案精准契合了数据 中央的运用需求，比如企业级内存条、AI 加速芯片、智能网卡、网络交流机、内存扩展 和池化等。
1.2. DDR5 表现显著优于 DDR4，遍及有望带动新一轮增长
DDR 即 DDR SDRAM，是双数据率同步动态随机存储器的简称。作为 SDRAM 的 第二代产品，其数据的传输速率是 SDR（Single Data Rate，单倍数据速率）内存的两倍， 通过许可在时钟脉冲的上升沿和低落沿传输数据，不须要提高时钟的频率就能实现双倍 的 SDRAM 速率。
内存标准升级，新一代产品性能大幅提升。2020 年 7 月，JEDEC（固态技能协会） 正式发布新一代主流内存标准 DDR5 SDRAM 的终极规范。为知足对高效内存性能日益 增长的需求，DDR5 比较其前身 DDR4 实现了性能的大幅提升：（1）传输速率更快：从 DDR4 内存的 1.6Gbps 起步提升到 4.8Gbps 起步；（2）能耗更低：事情电压从 1.2V 低落 到 1.1V，且集成 PMIC（power management IC），优化电源管理，综合节能性提升 30%； （3）稳定性提高：支持晶粒内建纠错（On-Die ECC）机制，每 128 位元数据附带 8 位 元纠错码；（4）内存密度更大：单内存芯片的密度从 16Gb 达到 64Gb，40 个元件的 LRDIMM 的有效内存容量达到 2TB；（5）存取效率提高：采取彼此独立的 40 位宽双通 道设计，每个通道的突发长度从 8 字节翻倍到 16 字节。
JEDEC 将 DDR5 描述为一种“具备革命意义”的内存架构，迎合 AI、云打算、物联 网等新技能带来的存储和数据的传输需求。继 DDR5 DRAM 成为英特尔“Alder Lake” 第 12 代处理器的标准配置之后，AMD 也宣告其 7000 系列处理器将支持 DDR5 内存， 并已于 2022 年 9 月 27 日正式上市。2022 年 12 月 21 日，存储芯片领军企业三星宣告， 其利用 12 纳米级制程工艺成功开拓出 16Gb DDR5 DRAM，并在最近与 AMD 完成了兼 容性测试，操持将于 2023 年开始批量生产。当前市场正在经历由 DDR4 至 DDR5 的更 新换代，DDR5 的遍及有望为行业带来新一轮增长。
1.3. CXL 浪潮将至，Rambus 丰硕技能积累显上风
2019 年，英特尔推出了 CXL 技能（Compute Express Link），短短几年韶光，CXL 便成为业界公认的前辈设备互连标准，其最为强劲的竞争对手 Gen-Z、Open CAPI 都纷 纷退出了竞争，并将 Gen-Z 协议、Open CAPI 协议转让给 CXL。 CXL 趋势成为行业共识，做事器架构迎来重大变革。CXL 能够让 CPU、GPU、FPGA或其他加速器之间实现高速高效的互联，并且掩护 CPU 内存空间和连接设备内存之间 的同等性，从而办理了各设备间的存储割裂的问题，知足高性能异构打算的哀求，能够 大大降落内存的分割导致的摧残浪费蹂躏和性能低落。CXL 可被视为 PCIe 技能的再提高版本， 并在其根本上延伸了更多变革性的功能。CXL2.0 内存的池化（Pooling）功能较好的实 现了以内存为中央的构想，可以较大地节约数据中央的培植本钱，同时也将带动 DRAM 的用量。CXL3.0 则实现 Memory sharing（内存共享）和内存访问，在硬件上实现了多机 共同访问同样内存地址的能力。CXL 1.1 和 2.0 旨在以 32GT/s 的速率利用 PCIe 5.0 协 议，而 CXL 3.0 则扩展到 PCIe 6.0 协议，将传输速率提高一倍，达到 64GT/s 的速率， 且大幅降落了搭建数据中央的总本钱。
当代数据中央非常繁芜，须要与数字根本举动步伐硬件和软件紧密集成。CXL 将改变计 算的办法，并代表了做事器设计中的重大架构转变。大多数当代系统都建立在存储和内 存层次构造之上，以便在性能和本钱之间取得平衡的情形下将数据通报给 CPU。CXL 将 通过带来分层内存时期来改变传统的层次构造，这将须要对操作系统(OS)和运用程序进 行硬件和软件开拓，以充分利用 CXL 的功能。 CXL 增加了芯片内部的技能繁芜性，这须要集成电路(IC)和繁芜的片上系统(SoC) 专业知识来设计、开拓和实行繁芜的 SoC。Rambus 拥有超过 30 年的技能领导和创新专 业知识，目前拥有约 3,000 项专利和运用，在高性能存储器和互连办理方案以及高繁芜 性 SoC 设计专业知识方面拥有 30 年的历史，因此在 CXL 存储器办理方案方面处于强 势地位。目前 Rambus 正在发卖 CXL 干系办理方案，有望在 CXL 技能领域拓展营收新 增长点。
1.4. Rambus 股价复盘：技能决定长期趋势，并购助力短期走势
1.4.1. Rambus 股价与技能情形息息相关，技能路径变更预期曾推动极致上涨
1999 年，威盛基于大量的可以超频到 133Mhz 的 SDRAM 推出了 Apollo Pro133 标 准，同时，双倍频率的 DDR200 和 DDR266 业界标准也见到了曙光。为保持对付内存标 准制订的话语权，此后 2000 年初英特尔宣告将在奔驰 4 中采取 Rambus 公司出品的 RDRAM 芯片，并将其命名为 PC800,由于其时钟频率是 400Mhz，且上升沿和低落沿都 传输数据。RDRAM 的高传输速率引发了市场的高度预期，股价开始直线拉升。根据我 们的测算，2001 年仅奔驰 4 处理器的 RDRAM 产品就为 Rambus 贡献了当年超过 30% 的业务收入。 随着搭载 RDRAM 的奔驰 4 发售，消费者创造由于 RDRAM 串行读写数据而且时 延很大，实际内存读写效果相对 133Mhz 的 DDR266 并无显著上风。此外，过高的时钟 频率导致了低良率，额外的散热片导致总本钱居高不下，故其总售价是 DDR 的 2 倍-3 倍。2002 年 1 月，英特尔正式推出第二代奔驰 4 处理器，支持新兴的 DDR 内存；2004 年 5 月，英特尔宣告搭载 RDRAM 的 I850E 芯片组停产，随后所有新芯片组都将仅支持 DDR，发布了 RDRAM 在技能路线博弈中失落败，内存也正式迎来 DDR 时期。在 2000 年 昙花一现后，Rambus 股价大幅下跌，最低点乃至只有股价拉升前的 1/10。
2003 年，Rambus 在 RDRAM 的根本上推出了极限数据速率 DRAM（XDR DRAM） 技能，使得股价得到较大幅度增长，紧随其后 Rambus 又于 2005 年推出 XDR DRAM。 索尼选择 XDR DRAM 用于 PlayStation 3，股价再次迎来小高峰。XDR DRAM 最初与 下一版本的 DDR2 竞争，后者将内存芯片的最高时钟速率提高到 200 兆赫兹 (MHz)。 DDR3 具有与 DDR2 相同的时钟速率，但预取缓冲区宽度是其两倍，因此总体数据传 输速率是其两倍，之后 Rambus 股价持续走低，并于 2012 年触底。2014 年，DDR4 初 步形成，2015 年随着 Intel Skylake 发布，DDR4 得到遍及，DDR4 提高了对芯片的时钟 速率和总线传输速率的哀求，XDR DRAM 无法再匹配数据传输速率，2015 年，Rambus 宣告新的 R+ DDR4 做事器内存芯片 RB26 DDR4 RDIMM 和 RB26 DDR4 LRDIMM。这 款芯片组包括 DDR4 寄存器时钟驱动器和数据缓冲器，并完备符合 JEDEC DDR4 标准， Rambus 股价略有上浮。2020 年，数据中央和云的需求增加，DDR4 市场份额稳步增长， 此外 Rambus 在 DDR5 资格认证方面处于行业领先地位，Rambus 的产品收入创下了新 高，股价也终于在近十年的低迷后得到质的飞跃。
1.4.2. 吞并收购推高短期股价，但持续性有限
近十年来 Rambus 通过吞并收购不断拓展其产品组合与业务范围。2011 年收购的 Cryptography Research, Inc.扩展了其在加密办理方案方面的专业知识并增强其安全产品。 2012 年收购的 Lighting Science Group 的 LED 业务在节能照明市场上扩展其技能组合。 2012 年收购的 Unity Semiconductor 使其存储器产品多样化并增强其存储器技能组合。 2013 年收购的 GlobalFoundries 的硅 IP 资产加强其技能组合并增强其供应前辈存储器解 决方案的能力。2016 年收购的 Bell ID 扩展其在移动支付和智能票务市场的产品。2016 年收购的 Snowbush IP 资产扩大其在高速接口市场的业务。2016 年收购的 Inphi Corporation 的存储器互连业务加强其在存储器市场的地位。2019 年收购的 Verimatrix 的 硅 IP 和安全协议业务扩展其安全 IP 产品。从股价历史可以看出，吞并收购能短期推高 Rambus 股价，可能的缘故原由是吞并收购能向市场通报积极旗子暗记，让投资者对公司产生积 极预期，然而由于短缺本色性的营收或者技能层面的飞跃，这种积极旗子暗记对股价的支撑 力难以为继，股价在短期繁荣后又迅速归于平寂。
2. 做事器运用放量，助力古迹增长CPU 和 DRAM 是做事器的两大核心部件，内存接口芯片集成于 DRAM 模组中，是 做事器内存模组的核心逻辑器件，其紧张浸染是提升内存数据访问的速率及稳定性，满 足做事器 CPU 对内存模组日益增长的高性能及大容量需求。由于 CPU 比内存处理数据 速率快，因此需添加接口芯片以知足 CPU 对运行速率、旗子暗记完全性和稳定性方面哀求。 由于内存接口芯片的大规模商用要经由下贱厂商的多重认证，还要占领低功耗内存 接口芯片的核心技能难关，从 DDR4 世代开始，环球内存接口芯片厂商仅剩 Rambus、 澜起科技和瑞萨（原 IDT）三家厂商。
2.1. 内存接口芯片：AI 做事器放量在即，通用做事器增速平稳
DRAM 由于其构造大略，设计体积小，在做事器的内存中占主导地位，并得到了长 足的发展，从 DRAM 逐渐演进到 SDRAM 再到 DDR SDRAM 系列。SDRAM（Synchronous DRAM）为同步的动态随机处理器，同步指的是存储器的事情参考时钟，SDRAM 只能 在旗子暗记的上升沿进行数据传输，其内核事情频率、时钟频率和数据传输速率三者相同， 最高速率可达 200MHz。DDR SDRAM（Double Data Rate Synchronous DRAM）双倍速 率同步动态随机存储器，可以在旗子暗记的上升沿和低落沿都进行数据传输，以是 DDR 内 存在每个时钟周期都可以完成两倍于 SDRAM 的数据传输量。随着人工智能大热，各云 做事内存数据的传输速率越来越跟不上 CPU 算力的发展。为了提高内存数据传输速率、 减小功耗，DDR SDRAM 也逐代演化出了 DDR1-DDR5 系列。
做事器全面升级，打开 DDR5 放量空间。整年来看，新一代做事器 CPU 的推出有 望刺激做事器换机需求。CPU 作为做事器进走运算处理的核心“大脑”，是影响做事器 性能的最主要硬件之一。Intel 和 AMD 作为做事器市场两大巨子接连在今年推出支持 DDR5 的最前辈做事器，Intel 最新推出的第四代至强（XEON）处理器 8490H 和 AMD 推出的第四代霄龙（EYPC）处理器分别支持 8 通道 DDR5 和 12 通道 DDR5。
常日每一代 DDR 在上量后第一年末渗透率可达到 20-30%旁边，第二年末渗透率可 达到 50-70%旁边，第三年末基本上就完成了市场绝大部分的渗透。虽然 2022 年 DDR5 的渗透率不及预期，但是估量 2023 年后将进入快速放量期，估量 2023 年 DDR5 在做事 器支配方面的比例将不敷 20%，到 2025 年将达到 70%旁边。
2.2. 内存接口芯片量价齐升，市场正处景气向上周期
内存接口芯片按功能可分为两类，一是寄存缓冲器（RCD），用来缓冲来自内存控 制器的地址/命令/掌握旗子暗记；二是数据缓冲器（DB），用来缓冲来自内存掌握器或内存颗 粒的数据旗子暗记。仅采取 RCD 芯片对地址/命令/掌握旗子暗记进行缓冲的内存模组常日称为 RDIMM，而采取了 RCD 和 DB 套片对地址/命令/掌握旗子暗记及数据旗子暗记进行缓冲的内存 模组称为 LRDIMM。 澜起科技和瑞萨是 Rambus 在 RCD 业务方面的两个紧张竞争对手，Rambus 率先在 DDR5 方面加大投入，如今已经形成先发上风，比较于同行，Rambus 将能以更快的速率 提高其市场地位。 内存接口芯片及内存模组配套芯片行业的增长受到“量”“价”双方的共同驱动。从 出货量的角度，可以通过以下公式对环球内存接口芯片出货量进行大致测算： 内存接口芯片数量=做事器出货量×单个做事器 CPU 用量×单个 CPU 对应的内存 条数量×（单个内存条上 DB 和 RCD 数量+内存配套芯片数量）。
1）做事器需求回升，单台做事器 CPU 配置提高。根据 IDC 数据，环球做事器市场 在经历了 2019-2021 年的持续低迷期后迎来反弹，2022 年环球做事器出货量达到 1380 万台。做事器可分为 AI 做事器和通用做事器，个中 AI 做事器起步较晚，但是增速惊人， 2022 年 AI 做事器出货量约为总体的 1%，估量 2023-2025 年可以实现 60%旁边的 CAGR； 通用做事器估量后续实现平稳增长，CAGR 预期为 7%旁边。
同时，大模型的涌现导致对做事器的算力哀求大幅提升，单个做事器 CPU 数量也 因此增长。今年最新发布的遐想 ThinkSystemSR850 和浪潮做事器 NF8480M5 已经实现 标配 4 颗 CPU，最大配置 8 颗 CPU，而中科曙光的做事器标配和最大配置 CPU 数量均 达到 8 颗，比较 2016 年遐想做事器标配和最高配置 CPU 数量仅 1 颗已有明显提升。
2）内存接口芯片进入更换周期，DDR5 升级带来 DB 芯片及内存模组配套芯片增 量需求。内存接口芯片最紧张的下贱运用是做事器，自从 2020 年 JEDEC 提出 DDR5 规范标准往后，各大做事器厂商开始操持推出兼容 DDR5 的新平台。在 DDR4 世代， LRDIMM 内则常日配置 1 颗 RCD+9 颗 DB；根据 DDR5 标准，LRDIMM 内将配置 1 颗 RCD 和 10 颗 DB，此外须要配套一个串行检测芯片（SPD）、一个电源管理芯片(PMIC)， 以及 1-3 个温度传感器(TS)。DDR5 内存模组首次采取电源管理芯片（PMIC）以提升电 源管理效能。DDR5 的渗透率不断提升带来了 DB 芯片和内存模组配套芯片新的增量需 求。
3）DDR5 子代迭代速率加快，内存接口芯片均价有望坚持稳定。在某一代详细产 品周期中，发卖单价逐年降落，但新的子代产品在推出时的单价常日高于上一子代产品。 澜起科技 DDR4 世代每个子代的迭代周期约 18 个月旁边，而 DDR5 世代子代迭代周期 缩短，有利于保持稳定的 ASP 水平。
综上所述，在量和价的双重驱动下，内存接口芯片市场正处于景气向上周期， Rambus 古迹增长可期。根据我们测算，估量到 2025 年，内存接口芯片（RCD+DB）将 有 13.5 亿美元的市场，而配套芯片市场（SPD Hub、温度传感器和 PMIC）将有额外的 3.2 亿美元，由于 Rambus 目前正处于配套芯片的产品鉴定周期，估量紧张的发卖贡献将 从 2024 年开始启动。
3. 做事器互连产品前景展望3.1. HBM 市场潜力巨大，Rambus 捉住机遇前瞻布局
3.1.1. JEDEC 将 HBM 纳入行业标准，超高性能助力 HPC、AI 打算
高带宽存储器（High Bandwidth Memory，HBM）是 AMD 和 SK 海力士发起的一种 基于 3D 堆栈工艺的高性能 DRAM，适用于高存储器带宽需求的运用处所，如图形处理 器、网络交流及转发设备（如路由器、交流器）等。这项技能在 2013 年 10 月被 JEDEC 采纳为业界标准的内存技能，之后 JEDEC 又分别在 2016 年和 2018 把 HBM2 和 HBM2E纳为行业标准，目前在 HBM2E 规范下，当传输速率上升到每管脚 3.6Gbps 时，HBM2E 可以实现每堆栈 461GB/s 的内存带宽。此外，HBM2E 支持 12 个 DRAM 的堆栈，内存 容量高达每堆栈 24GB。
这种新型的 CPU/GPU 内存芯片是垂直堆叠而成，再由“中介层（Interposer）”连接 至 CPU/GPU，这种设计使信息交流韶光大幅缩短，只需将 HBM 堆栈插入中介层并放置 于 CPU/GPU 阁下，再将其连接至电路板即可。HBM 所具备的功能特性与芯片集成的 DRAM 险些无异，且垂直堆叠的分外设计使 HBM 具有功耗、性能、尺寸等多方面上风。
HBM 具有超越一样平常芯片集成的 RAM 的分外上风。首先，高速、高带宽的特性使 HBM 非常适宜用于 GPU 显存和 HPC 高性能打算、AI 打算；其次，由于采取了 TSV 和 微凸块技能，HBM 具备更好的内存功耗能效特性，相对付 GDDR5 存储器，HBM2 的 单引脚 I/O 带宽功耗比数值降落 42%，更低的热负荷降落了冷却本钱；此外，在物理空间日益受限的数据中央环境中，HBM 紧凑的体系构造也是其独特的上风。
3.1.2. HBM 有望变革行业场合排场，竞争呈现三足鼎立格局
内存行业长期以系统级需求为导向，已经打破了系统性能确当前极限，目前内存性 能的提升将迎来拐点，具有高数据处理速率和高性能的 HBM 或许将成为改变行业风向 的关键所在。此外，ChatGPT 等新兴 AI 产品的涌现为高性能存储芯片带来了新一波需 求热潮，据韩国经济日报宣布，沾恩于 ChatGPT，三星、SK 海力士的 HBM 接单量大 增。据 semiconductor-digest 预测，到 2031 年，环球高带宽存储器市场估量将从 2022 年 的 2.93亿美元增长到34.34亿美元，在2023-2031年的预测期内复合年增长率为31.3%。
当前 HBM 市场呈现三足鼎立格局，TrendForce 研究显示，2022 年三大原厂 HBM 市占率分别为 SK 海力士占 50%、三星约 40%、美光约占 10%。2022 年 1 月，JEDEC 组织正式发布了新一代高带宽内存 HBM3 的标准规范，连续在存储密度、带宽、通道、 可靠性、能效等各个层面进行扩充升级，SK 海力士捉住机遇加速研发，成为目前唯一能够量产 HBM3 的供应商，主导了处于起步阶段的 HBM 内存市场。三星电子则面向 AI 人工智能市场首次推出了 HBM-PIM 技能，在存储芯片上集成了打算功能，实现了原 HBM2 倍的性能，同时功耗还降落了 70%。美光公司通过与新思科技的互助，加速 HBM3 产品生态系统的发展，以实现前所未有的超高带宽、功耗和性能。
芯片公司也在加紧布局 HBM 以期抢占先机。AMD 作为最早创造 DDR 的局限性并 与 SK 海力士联手研发 HBM 的公司，在其 Fury 显卡上利用了环球首款 HBM，据 ISSCC2023 国际固态电路大会上的，AMD 考虑在 Instinct 系列加速卡已经整合封装 HBM 的根本上，在 HBM 之上连续堆叠 DRAM 内存，使得一些关键算法内核可以直接 在整合内存内实行，而不必在 CPU 和独立内存之间往来来往进行通信传输，从而大幅提升 AI 处理的性能，并降落功耗。芯片巨子英伟达同样重视 HBM 的布局，与 SK 海力士合 作，在英伟达打算卡中利用最新的 HBM3 内存芯片。
3.1.3. Rambus 抓紧行业机遇，加快研发生产进度
Rambus 虽然规模无法与行业巨子比肩，但也在捉住 HBM 的机遇加速公司发展。 Rambus 的 HBM2E 接口完备符合 JEDEC 标准，并且自主开拓了 LabStation 工具，使客 户能够将其 HBM2E 办理方案直接插入到他们的终端系统当中，来构建一个非常独立的 内存子系统。此外，Rambus 也不断加强与 SK 海力士、AI Chip、台积电等的互助，例 如在 SK 海力士方面，它为 Rambus 供应的 HBM2E 内存达到了 3.6G 的数据传输速率， 而在和互助过程中，两者又将 HBM2E 的速率进一步地推进到了 4.0Gbps；AIchip 则为 Rambus 供应了 ASIC 的干系办理方案以及产品，帮助其设计了干系中介层以及封装；此 外，台积电供应了 2.5DCowos 封装以及办理方案，来更好地为 Rambus 打造一个晶圆上 的基本架构。作为半导体行业内专注于细分市场的小规模公司，Rambus 能快速识别到 HBM 的发展机会并主动布局，加大研发投入，自主创新技能，将来在规模愈发弘大的 HBM 市场上 Rambus 也将得到进一步发展。
3.2. CXL 成为行业领先标准，Rambus 吞并收购前沿布局
3.2.1. CXL 高兼容性与内存同等性上风显著，市场潜力巨大
CXL 具有的高兼容性和内存同等性使其迅速取代传统数据中央环境中的 PCIe，成 为行业内最领先的互联标准。在兼容性方面，CXL 标准在接口规格上可兼容 PCIe5.0， 能够被现有支持 PCIe 端口的处理器（绝大部分的通用 CPU、GPU 和 FPGA）所收受接管， 且能够办理 PCIe 在内存利用效率、延迟和数据吞吐量上的毛病，因此英特尔将 CXL 视 为在 PCIe 物理层之上运行的一种可选协议，在 PCIe 6.0 标准上大力推进 CXL 的采取。 在内存同等性方面，CXL 可在 CPU，以及 GPU、FPGA 等之间建立高速且低延迟的互 连，掩护 CPU 内存空间和连接设备上的内存之间的内存同等性，许可 CPU 与 GPU 之间绕过 PCIe 协议，用 CXL 协议来共享、互取对方的内存资源。透过 CXL 协议， CPU 与 GPU 之间形同连成单一个弘大的堆栈内存池，CPU Cache 和 GPU HBM2 内 存犹如放在一起，有效降落两者之间的延迟，故此能大幅提升数据运算效率。除了资源共享（内存池）和交流之外，CXL 还可以通过连接 CXL 的设备向 CPU 主机处理器添 加更多内存。当与持久内存配对时，低延迟 CXL 链路许可 CPU 主机将此额外内存与 DRAM 内存结合利用。高兼容性与内存同等性是 CXL 的最大上风，帮助 CXL 强势崛 起，各大巨子纷纭加紧布局。
在 AMD、ARM、IBM 以及英特尔等紧张 CPU 供应商的支持下，CXL 已经成为 领先的行业标准。CXL 技能未来市场潜力较大。根据美光科技在 2022 年 5 月召开的 投资人解释会资料，受异构打算快速发展的驱动，2025 年 CXL 干系产品的市场规模可 达到 20 亿美元，到 2030 年超过 200 亿美元。
3.2.2. Rambus 吞并收购获取关键技能，前沿布局 CXL
2022 年 5 月 5 日，Rambus 宣告已签署收购 Hardent 的协议。Rambus 官方显 示，Hardent 拥有 20 年的半导体履历，其天下一流的硅设计、验证、压缩和纠错码专业 知识为 Rambus 的 CXL 内存互连操持供应了关键资源，这次收购加速了 Rambus 下一代 数据中央的 CXL 处理办理方案的开拓。Rambus 也收购了 CXL 和 PCIe 数字掌握器供应 商 PLDA 和 PHY 供应商 AnalogX，有力地补充了公司的做事器内存接口芯片产品和专 业技能。对 Rambus 而言，CXL 不仅仅是一种池内存，它还利用其 IP 来推动最近出台 的 CXL 内存互连操持，以支持不断发展的数据中央架构及做事器事情负载的持续增长 和专业化，因此 CXL 内存和内存互联操持对 Rambus 而言意义重大，目前 Rambus 正在 发卖 CXL 干系办理方案，前沿布局 CXL。
3.3. Retimer 或将成为新增长点，AI 做事器助力发展
PCIe 总线是当前最盛行传输总线，具有传输速率快，兼容性、拓展性强的特点。由 于硬件数据交互传输速率哀求日益提升，驱动传统并行总线向高速串行总线的过渡， PCIe 比较以往 PCI、AGP、PCI-X 具有更快传输速率，得到广泛认可，并且正在不断迭 代升级，朝着更高传输速率方向发展。从兼容性来看，以硬盘为例，PCIe 总线支持 AHCI、NVMe 和 SCSI 协议，有 SATA Express、M.2、PCIe、U.2 等多种接口，具有兼容性、 拓展性强等特点。无线网卡、有线网卡、声卡、采集卡、转接卡等设备均可以直接插入 插槽。 伴随 PCIe 标准升级，总线传输速率险些翻倍提升，同时带来严重旗子暗记衰减。主板 PCIe 通道分为 x1、x2、x4、x8 和 x16 等多种配置，通道数量越多意味着带宽越高， 传输速率越快。同时每一代 PCIe 标准升级，其传输速率险些翻倍上升，从 PCIe 4.0 到 PCIe 5.0，传输速率由 16GT/s 提升至 32 或 25GT/s，而全体链路插损预算从 4.0 时期 的 28dB，增长到 5.0 时期的 36dB。旗子暗记衰减将限定超高速数据传输协议不才一代计 算平台运用范围。 现有的旗子暗记衰减问题办理方案包括 Redriver 放大讯号、Retimer 芯片重新天生讯号 以及高速 PCB 板材减少讯号通报损耗这三种方法。
选用高速 PCB，板材升级边际本钱将越来越大，也不能有效覆盖多连接器运用处景， 以 PCIe 运用来说，PCIe Gen3 仍可以较为随意马虎地在普通的 FR4 上实现，但是 Gen4 则需 要比 FR4 更低损耗的板材，导致支持 PCIe Gen4 的 PC 主板要比不支持 Gen4 的贵很多。此外，纵然是利用更贵（低损耗）的板材，长间隔地传输 16Gbps 的旗子暗记仍旧是一个非 常大的寻衅，因此利用低损耗 PCB 板的方法在 Gen4 后逐步被淘汰掉了。Redriver 功能 相对大略，其通过 Rx 真个 CTLE 和 Tx 真个驱动器，实现对损耗的补偿，进而使得眼图 的窗口变大，让全体 PCIe 通道看起来有更小的衰减。由于 Redriver 没有涉及到任何协 议干系的内容，其两端的 PCIe 设备无法感知到 Redriver 器件的存在。而 Retimer 不仅在 Rx 端实现 CTLE 和 DFE，还会在 Tx 端实现相应的 EQ 功能，这使得 Retimer 能够实现 比 Redriver 更好的降落通道物理损耗的效果。 比较于市场其他技能办理方案，现阶段 Retimer 芯片的办理方案在性能、标准化和 生态系统支持等方面具有一定的比较上风，而且可以灵巧地切换 PCIe 或 CXL 模式，更 符合未来 CXL 互连趋势。
3.3.1. 竞争格局概览
Retimer 技能壁垒高，竞争者较少。由于 Retimer 面世较晚，且具有较高的技能壁垒， 目前行业内紧张的竞争对手只有 Astera Labs、谱瑞和澜起科技三家公司。Astera Labs 是 以 PCIe 为紧张研究方向的初创型公司，2020 年 4 月得到了 B 轮融资,目前在 PCIe4.0 Retimer 领域处于领先地位。谱瑞是 2005 成立的中国台湾上市公司,在 PCIe3.0 时期就已 经成为旗子暗记衰减办理方案供应商。澜起起步较晚，但量产完成的时点仅比其他竞争对手 晚一个季度，并且是唯一一家 Retimer 的中国大陆供应商。海内市场仍旧十分广阔， Rambus 同样未来发展潜力十足。
3.3.2. AI 做事器助力 Retimer 强势崛起，市场空间广阔
假设各代标准下单台做事器均匀链路数均为 16 条，假定价格是 1/1.5/2 美元，并且 2025 年 ASP 按照 10%速率低落。同时对各代 PCIe 的渗透率进行相应假设。
Retimer 整体市场规模则有望达到 4.1 亿美元。PCIe 4.0 时期，做事器厂商推出支持 PCIe 4.0 的做事器主板上留有对应插槽，当用户须要时可在做事器上安装有搭载 Retimer 的扩展板卡，用来支持对应的设备，如 NVMe 硬盘、GPU 或网卡等，当利用 PCIe4.0 的设备增加时，将逐步增加对 Retimer 的需求。在 PCIe 5.0 时期，Retimer 有望直接配置在 主板上以担保旗子暗记的稳定传输，市场规模则由做事器厂商的供给决定，即任何一块支持 PCIe 5.0 的做事器主板都将搭载相应的 Retimer。在 2023-2025 年 PCIe 5.0 大规模运用之 后，市场规模有望增至 4.1 亿美金。 当前 Rambus 已经实现了 PCIe 6.0 Retimer 办理方案的发卖，随着 AI 做事器对 GPU 算力需求的增加，未来 Retimer 市场规模将大幅扩展，Rambus 有望借助 Retimer 干系产 品实现新的增长，助力公司持续发展。
4. 行业“去库存”周期结束，细分市场驱动发展4.1. Rambus 发展前景向好，接口 IP 与内存接口芯片市场双重发力
4.1.1. 半导体 IP 市场整体扩展，接口 IP 细分市场加速增长
Rambus 以 IP 授权的业务模式起身，之后面对半导体市场愈发激烈的竞争，Rambus 及时调度方向、改变经营策略，经由三十多年的发展和创新，目前 Rambus 的紧张业务 分为根本专利授权、芯片 IP 授权和内存接口芯片三个板块，做事于数据中央、5G、边 缘打算、IoT 和自动驾驶等市场。目前，芯片 IP 授权和内存接口芯片两大赛道规模快速 增长、发展潜力巨大，为公司未来发展创造了良好的环境。
公司芯片 IP 授权业务紧张由接口 IP 和安全 IP 两个方面，接口 IP 采取高速内存和 芯片到芯片的互连技能，包括物理接口（“PHY”）和数字掌握器 IP，供应行业领先的集 成内存和互连子系统；公司的安全 IP 做事包括加密核心、硬件信赖根、高速协议引擎和 芯片供应技能，是目前行业内最系统全面的安全 IP 办理方案组合之一。 芯片 IP 从属于半导体 IP 行业，近年来半导体 IP 行业发展迅猛，根据半导体 IP 研 究机构 IPnest 数据，2022 年环球半导体 IP 市场规模达到 66.7 亿美元，同比增长 20.2%，IPnest 估量，到 2025 年半导体 IP 市场规模将超过 100 亿美元，2021-2026 年的复合年增 长率为 16.7%。目前中国半导体 IP 市场增速与环球半导体 IP 市场基本持平，根据亿欧 智库测算，2022 年中国半导体 IP 市场规模达 119 亿公民币，同比增长 20.6%，2025 年 市场规模估量将达到 198.8 亿公民币，2018-2025 年的估量复合增长率为 20%，增速领 先环球，市场潜力巨大。
当前半导体 IP 市场竞争呈现三级格局，个中第一级为处理器 IP 龙头厂商 ARM， ARM 以丰富的产品种类、领先的版税收入和完备的 IP-芯片-运用的一体化生态成为半 导体 IP 行业的第一大厂商，护城河极深；第二级为 Synopsys、Cadence 等为代表的老牌 EDA 龙头厂商，为半导体 IP 供应芯片设计工具和赞助性软件，与 IP 业务协同效应强， 在行业内具有较强的影响力；第三级为 Rambus、eMemory 等专注于某一细分品类的小 规模公司，这些公司的差异性强，但由于产品品类较少、生态能力较弱，市场竞争力不 如前两级厂商。
当前 Rambus 处于环球半导体 IP 市场的第三梯队，专注于接口 IP 细分品类，虽然 规模不如行业龙头 ARM 等企业，但其以独特的技能上风也在市场中霸占一席之地，具 有较强的运营能力和盈利能力。
半导体 IP 行业有四大细分市场，分别为处理器 IP、接口 IP、物理 IP 和数字 IP，其 中 Rambus 主攻的接口 IP 市场份额不断扩大。根据 IPnest 数据，2017-2022 年间，环球 接口 IP 市场份额占比从 18%增长到了 24.9%，不断打劫处理器 IP 的市场，其主要性和 发展潜力逐渐凸显，据 IPnest 预测，2025 年接口 IP 市占率有望超过处理器 IP，成为排 名第一的 IP 品类。
未来接口 IP 市场将紧张由与数据中央干系度较高的 PCIe IP、DDR IP 以及以太网、 SerDes 、D2D 等推动增长。据 IPnest 预测，2022-2026 年期间环球 PCIe、DDR、以太 网和 D2D 四类接口 IP 的年复合增长率估量将达到 27%，如果只考虑高端接口市场， 2021-2026 年这 4 大接口 IP 的年复合增长率将达到 75%，2026 年环球接口 IP 整体市场 规模将达到 30 亿美元。在半导体 IP 市场整体扩展和接口 IP 细分市场加速增长的背景 下，Rambus 芯片 IP 授权业务板块也将得到强劲增长动力，成为公司发展的主要推动力。
4.1.2. 半导体市场上升周期将启，内存接口芯片市场有望大幅扩展
面对日益激烈的半导体市场竞争，Rambus 迅速反应、求变创新式开辟了自有品牌芯片生产和发卖业务，进军内存接口市场。公司采取 Fabless 模式集 中资源进行自有品牌的研发和创新，积极拓展客户版图，2022 年公司产品发卖收入已占 公司总营收比重超过 50%，同比增长 57.8%，紧张源于内存接口芯片的发卖增加。公司 现有内存接口芯片产品组合为 DDR4 和 DDR5，紧张客户为 DRAM 制造商，如美光、 三星和 SK 海力士等。，于 2015 年旁边正
半导体行业具有明显的发展性与周期性。在发展性方面，半导体市场规模从 1975 年 的 50 亿美元增长至本日近 5000 亿美元，在不到 50 年的韶光实现了近 100 倍的增长， 具有极强的发展能力；在周期性方面，根据对过去半导体市场的统计可以创造，一轮半 导体周期约持续 42.6 个月，个中上升期 21.8 个月、低落期 20.8 个月，目前正处于两轮 周期的交界点，23H2 有望成为新的增长周期的出发点，在汽车电子、数据中央等新增长 点的带动下半导体行业景气度也将持续向好。
随着半导体行业整体的复苏，作为其细分市场的内存接口芯片市场规模也有望在近 几年内大幅增加，Rambus 作为行业内三大紧张厂商，正在以其强大的竞争力不断提升 其市场份额，在内存接口芯片细分市场快马加鞭、霸占一席之地。
Rambus 所处的接口 IP 市场和内存接口芯片市场均发展态势良好、前景广阔， Rambus 作为两大赛道的领跑者，有望在新一轮行业上升期中乘风而起，在接口 IP 和内 存接口芯片细分市场的双重加速下再创新高。
4.2. “去库存”周期结束，市场回暖旗子暗记初现，23H2 有望触底反弹
2020 年“缺芯潮”使半导体家当链各个环节进入猖獗的超级景气期，芯片价格飞涨， 产能供不应求，各大厂商纷纭扩产，行业整体飞速发展。但 2022 年开始，在地缘冲突、 环球通胀和贸易争端等一系列事宜的冲击下，火爆一时的电子市场极速降温，下贱消费 市场下调出货预期，上游芯片供应商减少订单，“缺芯潮”结束，但其带来的影响仍旧存 在，芯片和终端企业砍单、去库存，2022 年第三季度电子元器件采购调查结果显示，有 超过 8 成的受访企业在该季度遭遇了消费终端砍单。芯片市场供过于求，百口当链迎来 “寒冬”。
身处半导体行业的 Rambus 也不可避免地受到行业整体发展水平的影响，2020-2021 年在“缺芯潮”的影响下公司产品量价齐升，整体营收稳定上涨，供不应求，库存水平 持续低落，发展形势一片向好。22Q1 半导体行业开始降温，市场需求骤减，公司进入累 库存阶段，业务收入增长受阻，库存水平大幅增加，这种高库存情形一贯持续到 23Q1 仍未见好转。不足为奇，中国芯片公司澜起科技的经营情形也受到了“缺芯潮”的显著 影响，2020-2021 年澜起科技营收大幅增加，库存水平保持低位，但 2022 年“缺芯潮” 结束后库存水平持续上涨，23Q1 受到做事器及打算机行业需求下滑导致的客户去库存 的影响，澜起科技业务收入同比低落 93.56%，库存水平超过 100%，短期存在严重的高 库存情形。
市场回暖，提振主业规复；新需求加速渗透，刺激业务增长。（1）目前公司库存水 平为正常水平的 2-3 倍，已基本达到顶点。随着环球经济的回暖， 2023 年 3 月开始， 电子市场需求逐渐复苏，芯片库存持续去化，2023 年有名 IC 设计公司信骅科技的营收 状况相较 22Q4 明显有所改进，也解释了半导体行业复苏在即，“行业寒冬”有望在 23H2 走向结束。
我们预测 23H2 可能将成为公司库存周期拐点，之后库存水平将逐步低落至正常水 平。（2）DDR5 产品持续渗透，估量将在 2023 年下半年看到放量，在 2023 年年底渗透 率靠近 20%，2024 年年底达到 40%-50%，2025 年后成为 DRAM 市场最紧张的产品种 类。伴随 DDR5 加速渗透的产品量价齐升，将在各公司的业务收入上得到表示，根据我 们测算，以 DDR4 完备霸占市场的 2021 年为基期，仅考虑公司收入构造中占比 50%的 内存接口芯片业务增量（即 RCD 和 DB），当 DDR5 渗透率达 50%（个中 LRDIMM 渗 透率达 10%）时，总收入弹性空间达 1.38 倍；当 DDR5 渗透率达 100%（个中 LRDIMM 渗透率达 20%）时，总收入弹性空间达 1.79 倍。
只管 Rambus 正在经历短期高库请安题，但库请安题终将随着行业回暖而改进； DDR5 产品的遍及，打开了公司业务增长的新天花板。并且，接口 IP 市场前景广阔，将 勾勒出公司新的发展曲线。Rambus 公司的发展也会带动投资者关注全体家当链干系的 投资机会。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需利用干系信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。「链接」
