长川科技是我国集成电路测试设备龙头厂商之一，主营产品包括测试机、分选机、探针台、AOI设备。公司的测试设备紧张运用于芯片设计验证、晶圆制造检测及晶圆成品测试等领域。
自2008年4月成立以来，公司一贯致力于自主研发和创新，是海内领先的集成电路测试设备供应商。截至2022年11月下旬，公司已拥有海内外授权专利500项，个中发明专利300项，积累了深厚的技能储备，构建了技能护城河。
从业务体量看，2021年长川科技凭借2.4亿美元的营收，成为环球第六大、中国第一大半导体测试设备企业。
公司全面布局后道+前道测试设备，产品体系完善。
公司深耕测试设备领域，布局后道测试设备，包括测试机、分选机、探针台，同时，公司于 2019 年 收购了集成电路检测设备环球有名供应商 STI，成功踏入前道晶圆检测领域。
测试机：测试机是检测芯片功能和性能的专用设备，测试机对芯片施加输入旗子暗记，采集被检测芯片的输出旗子暗记与预期值进行比较，判断芯片在不同事情条件下功能和性能的有效性。公司的测试系统包括数模稠浊测试机、功率器件测试机、全浮动测试机、雪崩模块。可测试运算放大器、比较器、仿照开关、功率放大器、马达驱动器、霍尔器件、三端稳压器、DC-DC 电源管理器、AC-DC 电源管理器、锂电池保护电路、收音机电路等仿照电路。
分选机：分选机和探针台是将芯片的引脚与测试机的功能模块连接起来并实现批量自动化测试的专用设备。在设计验证和成品测试环节，测试机须要和分选机合营利用。公司分选机包括重力式分选机、平移式分选机、测编一体机、自动扮装备包括指纹模组等领域的自动化生产设备。
探针台：在晶圆检测环节，测试机须要和探针台合营利用，对晶圆上的芯片进行功能和电参数性能测试。公司成功开拓出全自动 12 英寸探针台。
AOI 光学检测设备：通过光学成像的方法得到被测工具的图像，经由特定算法处理及剖析，与标准模板图像进行比得到被检测工具毛病。公司 AOI 检测设备包括晶圆光学外不雅观检测设备、电路封装光学外不雅观检测设备等。
公司股权构造清晰，股权勉励有利于引发团队积极性。
截至 2022 年三季度末，长川科技公司实控人赵轶师长西席直接持有公司 23.42%的股份，为公司第一大股东。
公司第二大股东为国家集成电路家当投资基金株式会社，持股比例为 6.76%，第三大股东为杭州长川投资管理合资企业，占比为 6.21%。实控人赵轶师长西席曾于 1997-2007 年担当杭州士兰微电子株式会社生产总监，技能研发背景出身，拥有多年一线研发履历，曾主持多项重大科技项目，是公司已获授权的 4 项发明专利、16 项 实用新型专利的紧张发明人，目前仍为公司核心技能职员。
公司实施的股权勉励操持绑定了核心团队职员，有利于公司引发团队积极性。同时，长川科技副总经理钟锋浩师长西席持股 5.69%，副总经理、研发总监韩笑持股 2.59%，副总经理孙峰持股 2.58%，管理团队持股有利于减少代理问题，担保利益同等，有效引发管理团队积极性。
1.2 内生+外延铸就高增，盈利能力持续增强
分选机、测试机双轮驱动，收购 STI 扩大营收规模。
2012-2021 年公司营收从 0.2 亿元增长至 15.1 亿元，CAGR 高达 62%。
从表不雅观增速看，2020 年之前，分选机营收的高增带动了整体收入的高增，2013-2014 年公司分选机营收 YoY 分别为 176%、64%，2019-2020 年分选机营收 YoY 分别为 125%、112%。2021 年，公司测试机收入增速超过分选机收入增速，该年营收 YoY 为 174%，高于分选机营收 YoY 的 68%。
从实际情形看，2019 年 7 月公司收购 STI，并将 STI 营收纳入分选机业务核算，直接造就了 2019-2020 年分选机业务整体营收的高增。
据公司公告，STI2019 年营收约 3.0 亿元，2020 年前三季度为 2.7 亿元，公司于 2019 年 7 月对 STI 完成收购，假设当年并表营收为 2019 整年收入的一半即 1.5 亿元，并假设 20Q4STI 营收与前三季度均匀营收相等，则 2020 年整年 STI 营收近 3.7 亿元。若剔除 STI 并表的 影响，则 2019-2020 年公司分选机营收变为-3%、68%——2019 年为半导体周期景气低谷，公司传统分选机业务表示出较明显的周期性。
并购 STI 带来毛利率短暂回调，高毛利测试机占比提升有望带动毛利率回升。
2019 年公司将 STI 业务并表纳入分选机业务中。STI2017-2019 年毛利率分别为 46.51%/47.11%/47.97%，较公司同期测试机业务 70%以上的毛利率差距较大。
由于 STI 业务营收占比较高，STI 业务的导入客不雅观上拉低了公司整体的毛利率水平，2019年公司综合毛利率为51.15%，较2018 年低近 4pcts、2020 年综合毛利率进一步低落至 50.11%。2021 年公司高毛利测试机营收高增，营收占比提升，带动公司毛利率水平提升 1.72pcts 至 51.83%。
图表 5：2012-2021 年长川科技分业务毛利率及整体净利率
公司大力投入研发使得前期用度率提升，如今盈利能力进入提升期。
2012-2021年，公司归母净利从0.05亿元增长至2.2亿元，CAGR高达53%。从期间用度率看，公司用度率经历了 2014-2018 年上行、2019 年之后持续下行的不同阶段。
2014-2018年期间用度率上行。期间用度率从 2014 年的 47%上升至 2018 年的 81%。个中，发卖用度率从 4%上升至 14%——系公司市场 开拓力度加大发卖职员及薪酬增加，管理用度率从 27%上升至 38%——系管理职员薪酬增加、研发用度率从 17%上升至 29%——系公司持续加大研发投入。
2019年商誉减持计提，影响了当年净利率。2019 年公司因收购 STI，计提商誉减持 0.19 亿元，若加回减持金额，则当年归母净利为 0.31 亿元，对应的归母净利率为 7.8%。
2019年后，期间用度率低落。2019 年公司期间用度率为 81%，至 2021 年低落至 60%，降幅显著。个中，发卖用度率从 2019 年的 14%低落至 2021 年的 9%，管理用度率从 2019 年的 41%低落至 29%，研发用度率同期从 27%降至 22%。用度率低落的直不雅观缘故原由是用度增速慢于营收增速，背后是公司 2019 年之前在发卖、管理、研发上的大举投入进入收成期，公司营收、净利迎来快速开释，带动用度占比的低落。
2. 测试机：下贱产能仍处培植高峰，公司数字测试独树一帜
2.1 测试机市场广阔，国产厂商发展潜力巨大
环球半导体测试设备市场空间 2021 年在 78 亿美金规模。半导体测试设备市场规模的变革，呈现下贱长期需求增长+中短期周期景气颠簸影响叠加的特色。
据 SEMI，2010 年环球半导体测试设备市场为 41.5 亿美元，至 2021 年增长至 78 亿美金，2010-2021 年 CAGR 为 5.9%——长期的复合增速为正，表示了半导体行业的长期发展。
另一方面，2013、2015、2019 年行业市场规模较前后两年有所减少，则表示出了周期颠簸的特色。
2019 年为上一轮半导体周期的谷底期，环球半导体测试设备市场同比减少 11%至 50.2 亿美元，此后随着景气复苏，一起上行至 2021 年的 78 亿美金。
半导体测试设备中测试机占比最大，高达 54%。
半导体测试设备紧张分测试机、分选机、探针台三大类型，个中以测试机的市场空间占比最大。
据半导体行业不雅观察公众号，环球半导体测试机按照测试芯片类型，可以分为存储测试、繁芜 SoC 测试、低端消费芯片测试、专用/通用仿照测试、射频测试等多种类型，这些类型的测试机合计市场空间达 42.1 亿美元，占 2021 年整体半导体测试设备 78 亿美元空间的 54%。 图表 9：数字/存储芯片测试市场空间广阔
从竞争格局看，泰瑞达、爱德万居垄断低位，国产长川科技、华峰测控居环球 Top7。
我们统计了 2021 年环球半导体测试设备领域的前七大厂商及当年半导体测试设备的营收，他们分别为：泰瑞达 26.4 亿美元，爱德万 18.7 亿 美元，科休 8.6 亿美元，致茂电子 6.4 亿美元，韩美半导体 2.8 亿美元，长川科技 2.4 亿美元，华峰测控 1.4 亿美元。
由前文可知，当年半导体测试设 备市场空间为 78 亿美元，则泰瑞达、爱德万的份额分别为 33.9%、23.9%，合计高达 57.8%。国产厂商长川科技环球份额为 3.0%，华峰测控份额为 1.8%，分别居环球第六、第七位。
2.2 仿照稠浊测试：海内处培植高峰期，公司产品具备竞争力
仿照稠浊测试机的市场空间在 6.3 亿美元。
据半导体行业不雅观察"大众年夜众号，半导体测试机中，涉及仿照稠浊测试的紧张为专用仿照芯片测试（如汽车、电源管理、手机等领域的仿照芯片）、其他类仿照芯片测试（如转换器、电控芯片、功率器件）等，前者市场空间在 2.9 亿美元，后者空间在 3.4 亿美元，合计 为 6.3 亿美元。
从制造端看，今明两年仍处于仿照稠浊产线培植高峰期。以汽车电子、新能源为代表的需求在 2020 年前后兴起，带动对仿照、数模稠浊、功率半导体的需求。
在此大背景下，国产 IDM 厂商、晶圆代工厂商开启扩产步伐。2022 年 IDM 厂商中，华润微于 11 月动工培植深圳 12 寸项目，该项目紧张涉及 40 纳米以上仿照特色工艺，一期投资规模在 220 亿元。同年，功率龙头时期电气、士兰微公布功率器件晶圆制造项目，投资规模分别为 111、84 亿元。
而在代工端，中芯国际体系 2022 年动工的晶圆产线有中芯西青项目，该项目投资额 75 亿美元，华虹体系则操持于 2023 年开启华虹制造（无锡）项目的培植，投资额为 125 亿元，培植 8.3 万片/月的 12 寸晶圆产能。
此外，广东粤芯三期项目亦于 2022 年开启培植，该项目专注于仿照特色工艺，方案投资 162.5 亿元。
从封测端看，测试机三大下贱中仿照和功率干系的厂商仍处于密集扩产期。
仿照稠浊/功率测试机下贱客户紧张为封测/设计/功率厂商，以及近年来随着第三代半导体兴起的碳化硅器件厂商。
近年来测试机下贱涌现如下变革：
1）仿照厂商自建测试中央成为趋势。新能源车、工业自动化对芯片集成度、繁芜度提出更高哀求，芯片质量及可靠性变得愈发严苛。头部仿照厂商为增强技能和测试工艺的协同效应，提高迭代效率，以及为了加强对芯片测试全流程的质量掌握，开始自购探针台、测试机、分选机，搭建测试团队，培植自家的测试中央。如思瑞浦 2022 年 9 月公告，操持投资 7.8 亿元，用于测试中央培植。
2）功率、碳化硅厂商异军突起，进入封测产线密集培植期。近年来随着新能源领域的发达发展，国产功率厂商在全行业缺芯的局势向迎来国产替代的良机。新洁能、捷捷微电、宏微科技等厂商在 2022/2023 年有干系封测线的投产。此外，以中瓷电子为代表的国产碳化硅器件厂商，亦开启大力扩产，进一步拉升对测试机的需求。
公司仿照测试机与行业龙头主流设备性能附近，具备抢抓国产化机遇的充分实力。
测试机常日分为测试平台、功能模块两部分，故性能的比较也环绕这两部分展开。
测试平台的通道数越高、测试频率越高表明可以测试的芯片繁芜度越高，并测能力和插槽数则决定了测试效率。长川科技当前最为前辈的 CTA8290D，具备 352 仿照通道数，100MHz 数字测试频率，支持 16 位并测能力，横向比拟海内外厂商的仿照测试机，处于主流水平。
功能模块则是依托于测试平台，测试不同的电性参数须要不同的功能模块。例如 V/I 源模 块，紧张用于测电压（“V”）、电流（“I”）参数，TMU 模块则是测时模块，用于丈量电路的频率/周期、传输延迟、建立和保持韶光等。
常日而言，一个测试平台可扩展的功能模块越多，表明能测试的芯片参数越多，竞争力也就 越强。
通过整理公开数据可知，长川科技在仿照稠浊、功率芯片常用的电压、韶光、电容、开关韶光等参数上有较完善的功能模块。
2.3 数字/存储测试：公司产品独树一帜，描述第二发展曲线
存储、繁芜 SoC 测试市场高达 26.6 亿美元，是仿照类测试市场的 4.2 倍。
如前文所述，据半导体行业不雅观察 2021 年剖析，环球繁芜 SoC 测试市场在 17.6亿美元，存储芯片测试市场在 9 亿美元，合计 26.6 亿美元，而同期专用仿照和其他仿照类芯片测试市场分别为 2.9/3.4 亿美元，合计 6.3 亿美元，存储/繁芜 SoC 芯片测试市场空间是仿照类测试市场的 4.2 倍。若国产厂商能进入到存储/SoC 测试领域，则潜在市场空间有望打开。
数字 SoC/存储测试难度高。SoC/存储芯片比较于仿照类芯片，有如下特点：
1）引脚数量多。SoC 芯片引脚数可多至上千个，存储芯片常日有数百个引脚，比拟之下，仿照类芯片引脚数常日不超过一百个。
2）频率高。SoC 和存储芯片，测试频率可超过 1GHz，而仿照类芯片测试频率常日在数十、数百 Hz。
3）技能标准和协议繁多，测试厂商须要持续投入以跟进最新的标准/协议。在此情形下，SoC 测试机/存储测试机，在测试速率、软件算法上比仿照类测试机要更为繁芜，厂商还须要持续研发以知足最新的芯片标准/协议，投入巨大。
外洋厂商吞并收购成为行业巨子，海内厂商目前处于起步阶段。
在外洋，龙头厂商每每通过收购开扩充自己的测试机品类。2007 年泰瑞达收购 Nextest，直击闪存测试市场；2008 年该公司收购 Eagle Test Systems（ETS）进军仿照测试。
另一家外洋巨子爱德万 2011 年收购惠瑞捷，业务从存储芯片测试 拓展至 SoC 测试，2022 年爱德万收购 CREA，后者为功率半导体测试设备的专业供应商。比较较而言，国产测试厂商目前在数字 SoC/存储领域尚处于起步阶段，存储芯片测试领域精测电子子公司武汉精鸿有涉足，中低端 SoC 领域长川科技、华峰测控、华兴源创均有涉足。
长川科技 D9000 率先抢占海内 SoC 测试市场，未来有望充分放量。
公司早在 2019 年表露 D9000 情形，该设备拥有 1024 个数字通道、200Mbps 数字测试速率、1G 向量深度以及 128A 电流测试能力，公司开拓了 8 通道稠浊旗子暗记测试功能，实现客户 ADC 和 DAC 测试需求，在定位和性能参数上对标泰瑞达 Flex 测试平台。
据杭州经信"大众年夜众号先容，D9000 测试是一款全新的数字测试机，可测试的芯片包括移动网络、手机基带等数字芯片以及 5G 芯片。
从韶光节奏上，华峰测控 SoC 测试机 STS83002020 年实现订单，华兴源创 SoC 类测试机于 2021 年上半年完成批量装机，而长川科技的数字测试机于 2019 年即研发成功，布局韶光较早。
技能前辈性上，据杭州市投资促进局公 众号 2021 年宣布，长川科技 D9000 技能已经达到国外主流数字测试机的级别。
而在客户开拓上，公司持续深化大客户计策，并不断开拓中小客户，促进客户多元化，有利于数字测试机的充分放量。
3. 分选机/探针台：国产替代空间广，公司产品矩阵完善3.1 分选机：国产化空间大，三温产品海内领先
分选机
2021年环球分选机市场规模约 13.6 亿美元。作为测试设备的一环，分选机霸占的代价比例为测试设备市场的17.4%（据《华峰测控招股书》）。据SEMI，2021 年环球半导体测试设备市场（含测试机、分选机、探针台等）在 78 亿美元，则可测算出对应的分选机市场在 13.6 亿美元。
分选机市场由外洋巨子垄断，国产厂商份额较低、替代空间大。
据华经家当研究院，环球分选机前四大厂商分别为科休、Xcerra（2018 年被科休收购）、 爱德万、中国台湾鸿劲，市占率分别为 21%、16%、12%、8%，CR4 为 57%，集中度较高。中国大陆本土厂商中，仅长川科技凭借 2%的份额进入 Top5，整体国产厂商的份额仍较低，国产替代空间大。
分选机紧张分为重力、平移、转塔三大类。
分选机按照系统构造可分为：重力式（Gravity）、转塔式（Turret）、平移式（Pick and Place）三大类。
重力式：以器件自身重力和外部压缩空气作为器件运动的驱动力，器件自上而下沿着分选机的轨道滑动，滑动的同时分选机的各部件会完玉成部测试过程。
重力式的优点是设备构造大略，易于掩护和操作；生产稳定，故障低。
缺陷是由于由重力驱动，以是产量相对较低，UPH（指每小时芯片产出）为 10-20 K，且对付体积较小、重量较轻的产品和球栅阵列封装等分外封装类型产品，不能很好支持。
适用的封装形状紧张有 SOP/TSSOP/SSOP/HSOP/QSOP/DIP/TO 等。
转塔式：直驱电机驱动主转盘的迁徙改变，带动芯片在各个工位被测试。优点是产量高，UPH 紧张为 50 K。缺陷则来源于旋转带来的离心力浸染，使得该类设备并不适宜测试较重、尺寸较大的芯片。
平移式：以真空办法吸取半导体，依托机器臂的水平方向移动来完成产品在测试。优点是构造大略、可靠性高，适用于重量大、体历年夜芯片；缺陷是产量较低，UPH 常日为 10-15K。
长川科技高端分选机，靠近外洋龙头主流产品水平。
公司自 2008 年开拓出首款重力式分选机 C2，UPH≥6K，2015-2016 年开拓出全自动 4 工位分选机 C8，UPH≥25K，测试韶光为 500ms。
比拟之下，科休的 Rasco SO1000UPH 为 14.4K，测试韶光到 500ms，并测工位为 4 工位，整体参数水平与长川的 C8 类似。
在平移式分选机方面，长川 C6 系列的 C6160 UPH 可达 13.4K，测试韶光为 450-550ms，最多支持 16 工位并测，故障率小于即是万分之一。
科休的Delta Eclipse支持16工位并测，测试韶光小于800ms，UPH 为 13K，整体参数与长川 C6160 亦较为靠近。
图表 20：不同厂商重力与平移式分选机性能参数比较
三温分选机在海内属起步阶段，长川科技率先布局、海内领先。
所谓“三温测试”，指的是用低温、常温和高温 3 种温度对晶圆进行测试，行业常日的三温范围在-40℃~85℃区间，能进行三温测试的分选机即被称为“三温分选机”。
三温测试的必要性在于，芯片的运行受事情温度影响大，在过高、过低温度下，芯片随意马虎失落效。
在工规、车规、航天航空领域，为了担保芯片在较大温度区间能保持较高稳定性，须要在常温测试之外，添加低温/高温测试。随着车规、工规类芯片需求的增长，三温测试日益成为平移式分选机未来发展的方向。
目前具备此类设备研发能力的企业紧张集中在中国台湾及外洋，海内企业整体处于起步阶段。
而长川科技目前有 C6100T、C6800C/C6800T、CS100T/CS800T 三大系列三温分选机，产品布局完全度居海内厂商前列。
拟间接控股 EXIS，实现分选机完全布局。
2022 年 1 月，长川科技宣告，拟向天国硅谷杭实、Lee Heng Lee 及井冈山乐橙发行股份购买其持有的长奕投 资的 97.6687%股权，同时进行定向增发募资。本次交易的公司长奕科技的 紧张经营性资产为 EXIS。EXIS 产品紧张为转塔式分选机，下贱客户包括博通、芯源（MPS）、恩智浦、比亚迪半导体、日月光、联合科技、通富微电、华天科技等。2022 年 10 月，公司收到厚交所规复审核本次交易的关照。
公司收购 EXIS 的意义在于：
1）布局转塔式分选机，实现了重力式、平移式/三温分选、转塔式分选机的完全布局。
2）EXIS 下贱客户优质，能与公司分选机业务形成良好协同。
光学检测设备
环球半导体AOI设备市场空间有望达40亿美元。AOI设备广泛运用于PCB、面板、半导体等行业，市场空间广阔。
据 Grand View Research，2022 年全 球 AOI 市场空间有望达 146 亿美元，至 2026 年有望达 184 亿美元， 2022-2026 年 CAGR 为 6%。同期，中国 AOI 市场空间从 30 亿美金，增长 至 53 亿美金，同期 CAGR 为 15%，显著高于环球均匀增速，中国市场占全 球的比重也从 2022 年的 21%提升至 2026 年的 29%。
而从下贱领域看，据 Yole，2019 年环球 AOI 检测设备 69%运用于 PCB，半导体占运用领域的 20.6%，其他为面板显示占比 10.3%。
假设按 20.6%的占最近打算半导体 AOI 检测设备的空间，则 2022/2026 年环球这一设备市场空间分别为 30/38 亿美元。
STI 环球占比低，份额提升空间广阔。
据 QYResearch，环球 AOI 设备四大龙头为 Omron、SAKI、Mirtec、Orbotech，CR4 为 35%。如前文所述，STI2020 年整年营收近 3.7 亿元（假设 20Q4 营收与前三季度均匀单季营收持平），而 2020 年中国 AOI 设备市场规模在 155 亿元，假设中国 AOI 设备市场占环球 比重为 20%（前文提及，2022 年中国这一设备市场占环球比重为 21%），环球 AOI 下贱运用中半导体占 20.6%，则 2020 年环球半导体 AOI 市场空间在 23.1 亿美元，STI 占环球的份额为 2.5%，后续提升空间广阔。
长川科技收购 STI，进军前道光学检测环节，协同效应彰显。
2019 年公司收购新加坡 STI，后者最初由 TI 剥离出来的光学检测和流程自动化奇迹部合并 而成，紧张产品为自动化半导体光学检测设备（AOI）。
STI 公司生产的 AOI 设备，紧张通过光学成像的方法得到被测工具的图像，经由特定算法处理及剖析，与标准模板图像进行比对，从而得到被检测工具毛病。
在半导体芯片生产过程中，AOI 检测常日运用于晶圆外不雅观检测、2D/3D 检测，Bumping 检 测、IC 封装检测等。
通过对 STI 的整合，公司业务范围从后道环节的测试机+分选机，进入到前道光学性能检测环节，同时结合 STI 包括 TI、美光、意法半导体、三星在内的优质客户资源，带动公司进一步开拓中高端市场。
此外，STI 可为公司探针台等产品在光学领域技能难题的打破供应有力支持。
3.2 探针台：探针台国产领先，有望冲破日系垄断
环球探针台市场空间有望达 8.6 亿美元，日系厂商霸占垄断低位。
据新富城探针网，2020 年环球探针台市场空间为 6.3 亿美元，随着半导体测试需求增长，2022 年有望发展至 8.6 亿美元。同期中国探针台市场空间有望从 1.3 亿 美元发展至 2.3 亿美元，2020-2022 年 CAGR 为 31%。
从竞争格局看，日系厂商居垄断低位，环球探针台龙头东京精密、东京电子合计霸占环球市场 74%的份额，2020 年在中国海内霸占 68%的份额，台系厂商惠特、旺矽 2020 年合计霸占海内 18%的份额，中国大陆本土企业在海内份额仅为 14%，替代空间巨大。
公司为海内为数不多开拓出系列探针台产品的厂商，国产化意义重大。
据公司 2019 年报，公司成功开拓出我国首台具有自主知识产权的全自动超精密探针台，性能参数指标达到了国外紧张竞争对手产品水平。
2021 年 1 月，公司操持定增募资近 3 亿元，投入第二代全自动超精密探针台家当化项目，兼容 8/12 寸晶圆测试。
截止 2021 年 1 月，公司第二代全自动超精密探针台关键根本技能已完成攻关，并形成了在手订单。
据公司 2022 年半年报，公司第二代探针台项目进入整机组装调试、测试认证阶段，进展良好。
4．盈利预测我们估量公司 2022-2024 年将实现营收为 27.0/40.1/52.9 亿元，YoY 分别为 79%/48%/32%，对应毛利率为 55%/53%/51%。
分项来看：
（1）测试机业务，估量 2022-2024 年营收为 11.7/17.6/22.7 亿元，YoY 分别为140%/50%/29%。
这建立在如下假设上：
1）仿照测试机随下贱仿照、封测需求在 2023 年景气复苏，业务保持平稳增长。
2）数字测试机保持高增态势。如前文所述，数字测试机干系的存储、繁芜 SoC 测试市场高达 26.6 亿美元，是仿照类测试市场的 4.2 倍，市场空间广阔。
公 司 D9000 为海内为数不多的数字测试机产品，技能已经达到国外主流数字测试机的级别，有望依托大客户计策充分受益于国产替代。
毛利率方面，估量测试机业务 2022-2024 年分别为 68%/68%/68%，与 2021 年持平，核心缘故原由在于一方面在于下贱行业对设备的贬价需求，但另一方面公司通过零部件本钱掌握，能坚持毛利率水平的稳定。
（2）分选机业务，估量 2022-2024 年营收为 13.2/18.1/23.5 亿元，YoY 分别为 41%/37%/30%。
这建立在如下假设上：
1）分选机业务中，公司传统的分选机业务、STI 的 AOI 业务，随着下贱需求在 2023 年复苏，保持一个 20%水位的稳健增长态势。
2）三温分选机紧张下贱领域汽车芯片测试，需求良好，2023 年增速较高，假设达到 70%以上的增速。
3）假设公司 2023 年能完成对长奕科技（主营塔式分选机）的收购和并表，长奕科技 2021 年营收为 3.4 亿元，假设 2023 年较 2021 年有 20%以上的稳健增长。毛利率方面，估量分选机业务 2022-2024 年分别为 46%/46%/46%。
2022 年毛利率较 2021 年的 43%提升 3pcts，核心缘故原由是高毛利的三温分选机占比提升，此后 2023-2024 年由于长奕科技毛利相对较低业务的并表，与三温分选机带来的毛利率提升效应相抵消，假设坚持在 2022 年 46%的水位。
（3）探针台业务，估量2022-2024年营收为0.9/3.0/5.0 亿元，2023-2024 年 YoY 分别为 233%/67%。这建立在如下假设上：
1）公司探针台业务前期处于起步阶段，营收规模较小，如前文所述，第二代探针台2022年进入安装调试阶段，有望于 2023 年放量。
2）探针台国产化率较低，在国产化大背景下，2023-2024年公司产品迎来较快的份额提升。
毛利率方面，预测该业务2022-2024年毛利率坚持在 50%数位——与公司此 前公告的 2021 年探针台业务50%毛利率的数据持平。
此处核心假设在于：公司通过本钱掌握和提升单位机台附加值，抵消机台价格年降的业 内老例，实现毛利率的稳定。
我们估量公司 2022-2024 年将实现归母净利润 5.23/8.41/11.10 亿元，对应 PE 为 59 倍、37 倍、28 倍。
可比公司紧张有涉足仿照测试机、数模稠浊SoC测试机的华峰测控，涉足 AOI 检测的精测电子，涉足 WAT （wafer acceptable test，晶圆接管度测试）设备的广立微，涉足芯片测试设备的华兴源创。
华峰测控 EPS 采取我们最新报告的数据，其他可比公司 EPS 采纳 Wind 同等预期，经打算，上述可比公司组合而成的行业均匀 PE 在 2022-2024 年分别为 89/57/39 倍，高于长川科技的 59/37/28 倍。
长川科技作为国产测试设备龙头，实现了分选机到测试机再到探针台的平台化布局，并在数字测试机领域具备海内领先的上风，未来有望充分受益于国产化替代。
5．风险提示
1）公司新产品研发、验证不及预期的风险。公司所处的集成电路设备行业属于技能密集型行业，产品研发涉及机器、自动化、电子信息工程、软件工程、材料科学等多方面专业技能，是多门类跨学科知识的综合运用，具有较高的技能门槛。如果产品研发、验证不及预期，公司竞争力将受到影响。
2）公司高端产品放量不及预期的风险，如果未来行业内企业竞争加大，可能导致公司产品发卖价格低落、盈利能力降落，对公司古迹带来不利影响。
3）封测、仿照客户扩产不及预期的风险，公司古迹的增长依托于下贱封测厂的扩产带来的设备需求增加，如果未来封测、仿照客户扩产进度不及预期，则可能会对公司古迹带来影响。
4）研报利用信息更新不及时产生的风险。
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